Když předvídavost škodí (1.)

Mises.cz: 06. července 2012, Mises.org (přidal Petr Málek), komentářů: 32

Mezi velké přínosy rakouské ekonomické teorie patří to, že rakouská teorie hospodářského cyklu (Austrian Business-Cycle Theory, ABCT) vysvětluje dříve nevysvětlitelné opakující se cykly nárůstu a propadu prostupující ekonomické dějiny. Zvýšením peněžní zásoby skrz půjčky překračující rámec úspor banky snižují úrokové sazby, čímž vysílají falešný signál, který navede investory do předražených dlouhodobých investic, které nejsou podpořeny zásobou úspor. Poté, co úrokové míry vzrostou a ceny v ekonomice se přizpůsobí nové hladině zásoby peněz, tyto investice utrpí znatelné ztráty – na povrch vyplave série chyb, které pošlou ekonomiku do recese. Díky ABCT mají rakouští ekonomové jasné vysvětlení hospodářského cyklu. [1]

Z těch mnoha kritik ABCT, teorie racionálních očekávání představuje jeden z nejatraktivnějších protiargumentů. Podle tohoto pohledu by ABCT mohla vysvětlit maximálně první kolečko cyklu v historii, případně možná ještě několik dalších. Nicméně by nemohla vysvětlit charakter neustálého opakování se po stovky let, protože tržní aktéři by se naučili racionálně reagovat na opakující se expanze bankovních půjček, než aby se neustále nechávali napálit tím samým trikem. Místo aby neustále dělali tu samou chybu znovu a znovu, jednotlivci by přizpůsobili své jednání opakujícím se vládním intervencím, čímž by zabránili tomu, aby opakovaně skočili na ten samý trik.

Celá řada kritiků s nejrůznějšími ekonomickými názory odpověděla na ABCT v tomto duchu. Například Gordon Tullock, Bryan Caplan, Tyler Cowen, John Quiggin a Matt Yglesias a další kritizovali ABCT za to, že údajně ignoruje racionální očekávání. Abychom vybrali názornou obhajobu tohoto postoje, Bryan Caplan jakožto jeho zastánce napsal:

Protože inflační politika centrální banky nemůže pokračovat donekonečna, dříve nebo později je nutné nechat úrokové sazby, aby opět narostly do své přirozené výše, což poté odhalí ztrátovost uměle stimulovaných investic. Námitka je jednoduchá: Za předpokladu, že jsou úrokové sazby uměle a neudržitelně nízko, proč by podnikatel prováděl své výpočty ziskovosti na základě předpokladu, že tyto nízké úrokové sazby budou přetrvávat trvale? Ne – stane se to, že podnikatelé si uvědomí, že úrokové sazby jsou nízko pouze dočasně, a toto zahrnou do svých výpočtů. Zkrátka, rakušané předpokládají, že podnikatelé mají zvláštní iracionální očekávání. (…) ABCT ke své funkčnosti vyžaduje bizarní předpoklady o hlouposti podnikatelů: konkrétně předpoklad, že podnikatelé slepě používají aktuální úrokové sazby při svých investičních rozhodováních. (zdůraznění v originále)

Na první pohled dává tato kritika velký smysl. Minimálně tato pozorná námitka proti ABCT ze strany Caplana a dalších zastánců racionálních očekávání představuje příliš omezený argument, když ji zaměřuje jen na podmnožinu ekonomických aktérů, jejichž racionální očekávání by podle nich měla zabránit hospodářským cyklům. Konkrétně řečeno, zaměřují své zkoumání na podnikatele, kteří si půjčují peníze od bank, a tvrdí, že by se nenechali opakovaně oklamat. Ovšem mělo by dojít k rozšíření té fundamentální otázky: Proč ABCT není vyvrácena racionálními očekáváními ekonomických aktérů obecně?

Abychom odpověděli na tuto širší kritiku, stejně tak na tu zmíněnou její část, rozdělíme ekonomické aktéry na tři základní kategorie: bankéři, spekulanti a podnikatelé. Pro účely této eseje budeme bankéře považovat za jednotlivce, kteří půjčují peníze při úrokové sazbě [2], spekulanty za jednotlivce, kteří nakupují a prodávají existující zboží s úmyslem vydělat na cenových rozdílech v místě a čase, a podnikatele za jednotlivce, kteří se pokouší koordinovat výrobu na základě jejich očekávání o budoucí poptávce. Jak bude ukázáno níže, než aby došlo k vyvrácení důležitosti ABCT, ekonomičtí aktéři ze všech těchto třech kategorií – pokud racionálně jednají podle své znalosti ABCT – hospodářský cyklus zesilují.

Bankéři

Je zajímavé, že ačkoliv bankovní sektor se zdá být přirozeným počátkem vlivu racionálních očekávání na ABCT, zastánci racionálních očekávání málokdy hledají odpověď na otázku, proč by bankéři vůbec měli peníze půjčovat. Kdyby jednoduše očekávali, že levné úvěry mají za následek rozsáhlé špatné investice, které potrestají bankéře následnými ztrátami, hospodářský cyklus by nenastal. Proč racionální očekávání bankéřům nezabrání, aby nabízeli levné úvěry?

Ve své skvělé knížce Peníze v rukou státu poskytuje Murray Rothbard srozumitelné vysvětlení, jak se vyvíjely státní zásahy do bankovního sektoru. [3] Jak Rothbard vysvětluje, stát znovu a znovu potlačoval přirozené brzdy inflace, které bankovní sektor obsahoval, čímž odstranil volno-tržní regulace, které by levné úvěry udržely na uzdě. Mezi ty početné vládní regulace bankovního sektoru, které jsou důležité v souvislosti s racionálními očekáváními, patří i to, že stát umožnil bankám ignorovat své smluvní povinnosti pomocí „bankovních prázdnin“, že vytvořil centrální banku neboli věřitele poslední instance a že založil Federální společnost pro pojištění vkladů (Federal Deposit Insurance Company, FDIC), která bankovní vklady pojišťuje. [4] Všechny tyto intervence snížily rizika spojená s levnými úvěry, čímž umožnily bankéřům poskytovat je bez obav z následků.

Zavedením bankovních prázdnin v době Války roku 1812 federální vláda natrénovala bankéře, aby existenci bankovních prázdnin racionálně očekávali, a přesvědčila je, že úvěrová expanze bude sázka na jistotu garantovaná státem. Zatímco striktní vymáhání smluvních závazků by vyústilo v krach těch bank, které provedly úvěrovou expanzi, a naučilo bankéře opatrnosti při takové expanzi, zavedení bankovních prázdnin vedlo k zakořenění přesně opačného racionálního očekávání, což postupem času přineslo ještě větší úvěrové expanze. Bankovní prázdniny přesvědčily bankéře úvěrově expandovat ještě bezhlavěji, protože dobře věděli, že stát je vyhlásí, kdykoliv bude třeba.

Aby byly levné úvěry ještě více podpořeny, byl v roce 1913 založen Federální rezervní systém (Fed), čímž vznikla federální instituce určená k řízení inflace skrz bankovní systém a sloužící jako věřitel poslední instance. Před založením Fedu představovaly banky s přísnější úvěrovou politikou překážku pro banky s expanzivní úvěrovou politikou díky tomu, že proplácely bankovky expanzivních bank, čímž pochopitelně omezovaly velikost úvěrů, které banky mohly poskytnout nad rámec hotovosti, kterou disponovaly. Zavedením bankovního kartelu ale Fed ukončil tuto volno-tržní regulaci, čímž přeměnil banky na spolupracující vykonavače inflace. Tím, že Fed na sebe vzal roli věřitele poslední instance, navíc poskytl bankám přímý přístup k penězům v případě nouze, což dále prohloubilo bezstarostnost bankéřů ohledně likvidity. Toto jsou dva hlavní důvody, proč založení Fedu pokračovalo v přetváření jejich racionálních očekávání tak, že se nemusí znepokojovat krachem v rámci hospodářského cyklu.

Vytvořením FDIC federální vláda odstranila jednu z posledních volno-tržních brzd bankovního sektoru, tedy odstranila většinu zbývajících zábran na straně bankéřů. V době před FDIC museli bankéři udržovat rezervy dostatečně velké na to, aby si udrželi důvěru věřitelů. Kdykoliv banka jejich důvěru ztratila, byla zasažena runem na banku, který ji přivedl ke krachu. Runy na banku sloužily jako účinná brzda bankovní úvěrové expanze. Po založení FDIC začali být věřitelé ujišťováni, že na ně problémy bank nemají vliv. Banky už se nemusely obávat runů na banky, což jim dále umožnilo bezstarostně provádět úvěrovou expanzi.

Jak vysvětlil Rothbard, tato opatření naučila bankéře, že stát je ochrání před problémy spojenými s levnými úvěry. Díky speciálním privilegiím a díky finanční pomoci od Fedu se banky naučily racionálně očekávat, že si budou moci užívat výhod levných úvěrů, zatímco budou ochráněny před náklady s nimi spojenými.

Od dob vydání Rothbardovy knihy se vládní intervence ještě prohloubily. Konkrétně, federální vláda začala považovat významné subjekty za „příliš velké na to, aby zkrachovaly“ a ukázala ochotu tahat je z problémů. Zachránila například Amtrak nebo město New York v 70. letech, kampeličky v 80. letech, Long-Term Capital Management (LTCM) v 90. letech a aktuálně American International Group (AIG), velké automobilky a největší banky, které udělaly špatná a riskantní rozhodnutí. Dokud je firma dostatečně velká, zaměstnává dostatečný počet lidí, dostatečnou mírou ovlivňuje finanční systém nebo nějakým jiným způsobem splňuje kritérium „příliš velká na to, aby zkrachovala“, federální vláda jasně dala najevo, že ji v případě problémů zachrání. Největší banky nyní vědí, že si své zisky mohou ponechat, zatímco jejich ztráty budou přeneseny na daňové poplatníky, což odstraňuje zábrany riskovat a vytváří zvrhlou motivaci mezi bankéři.

Jak budou bankéři, kteří věří rakouské teorii hospodářského cyklu, v takovém prostředí racionálně jednat? Díky odstranění brzd v poskytování levných úvěrů v kombinaci se socializací všech velkých ztrát budou racionální očekávání bankéřů nutit bankéře, aby prováděli expanzi levných úvěrů bez strachu z volno-tržních trestů za takovou expanzi a bez obav z rizik plynoucích z takových investic. Bankéři, kteří věří ABCT, by dokonce recesi prohloubili, protože by věděli, že budou moci sklidit obrovské krátkodobé zisky během fáze boomu, aniž by museli nést socializované dlouhodobé ztráty během fáze propadu. Ochráněním bankéřů před náklady spojenými s levnými úvěry federální vláda vytvořila institucionální strukturu, v rámci které bankéři sklízí obrovské odměny za expanzi a využití fáze boomu během hospodářského cyklu.

Spekulanti

Ve svobodné společnosti bez hospodářského cyklu hrají velmi důležitou společenskou roli. Nakupováním podhodnocených zdrojů, případně prodejem nadhodnocených zdrojů nakrátko (zapůjčení nějakého aktiva a jeho prodej za účelem pozdějšího opětovného nákupu a navrácení původnímu majiteli s cílem vydělat na poklesu jeho ceny, pozn. překl.), ovlivňují ceny tak, aby lépe reflektovaly budoucí spotřebitelské preference. Díky jednání spekulantů tyto ceny přinášejí podnikatelům informace, čímž jim pomáhají rozšířit nebo omezit výrobu v souladu s budoucí poptávkou, a tak se s nimi podílejí na výrobě těch nejvýše hodnocených výrobků pro veřejnost. Přes všechna obvinění, která musí poslouchat za údajné „ničemné“ zvyšování cen s cílem poškodit poctivé lidi a vydělávání na poklesech díky zlomyslnému prodeji nakrátko, spekulanti dlouhodobě poskytují významnou pomoc v koordinaci výroby v souladu se spotřebitelskými preferencemi, díky čemuž jsou jejich služby nezbytným předpokladem prosperující společnosti. [5]

Přes výhody, které spekulanti společnosti bez centrální banky a bankovnictví částečných rezerv přinášejí, spekulanti znalí ABCT prohlubují špatné investice, které během boomu nastávají, čímž přispívají k nafukování větších a horších bublin. Spekulanti se znalostí ABCT vědí, že se mají pečlivě zaměřit na úrokové míry a peněžní zásobu, a všimnou si, že rychlý nárůst peněžní zásoby v podobě úvěrů společně s uměle nízkými úrokovými sazbami vytváří bubliny v sektorech, do kterých nově vytvořené peníze putují. Díky tomuto racionálnímu očekávání, že vznikne bublina, a spekulant bude v tom bublinovém sektoru spekulovat, což dále přispěje k nárůstu cen v tomto sektoru. Když například bude spekulant předvídat bublinu v sektoru nemovitostí, bude do nemovitostí investovat více, a tak dále pomůže zvyšování cen bydlení a ziskovosti bytové výstavby. Než aby se snažil bublině zabránit prodejem nakrátko aktiv v sektoru, ve kterém dochází k chybným investicím, spekulant si uvědomí ziskový potenciál v nafukujících se odvětvích ekonomiky a přizpůsobí tomu své chování, tedy dále danou bublinu přifoukne. Nakonec tedy, díky levným úvěrům a přetržené vazbě mezi zisky a spotřebitelskou poptávkou, ziskový motiv spekulantů během boomu ještě více prohlubuje špatné investice v ekonomice.

Zatímco racionální očekávání vedou bankéře k vytváření bublin prostřednictvím zákonů, které potlačují nebo odstraňují různá související rizika, spekulanti znalí ABCT v ekonomice ve fázi boomu přirozeně sledují zisk v nafouknutých odvětvích, takže ani nepotřebují další institucionální motivy, aby vydělali peníze. Na rozdíl od bankéřů, jejichž racionální očekávání zvětšují bubliny díky zákonnému rámci jejich investic, spekulanti jednající na základě znalosti ABCT zvětšují bubliny ze své vlastní podstaty. Nejsou tedy zdaleka iracionální; jednání těchto spekulantů na základě očekávání představuje spíš racionální bujarost. (v originále rational exuberance jakožto opak známého pojmu irrational exuberance, pozn. překl.)

Je zajímavé, že ačkoliv spekulanti jsou první, kdo od veřejnosti uslyší hlasité odsouzení v době hospodářské krize, jejich jednání během krize je velmi potřebné a významně ekonomice pomáhá. Zatímco spekulanti se znalostí ABCT přispívají k bublině, tito stejní spekulanti urychlují fázi propadu tak, že si rychle uvědomí, které sektory zaznamenaly špatné investice, a následně tyto sektory prodají nakrátko, čímž vyšlou podnikatelům signály, aby zde své investování omezili. Tedy, během fáze propadu, kdy je nutné ekonomické zdroje přesměrovat, spekulanti, kteří si rychle uvědomí přítomnost rozsáhlých špatných investic, jednoznačně přispívají k rychlejšímu a méně bolestivému ekonomickému uzdravení. Paradoxně jsou spekulanti oslavováni (nebo alespoň nejsou odsuzováni) v době, kdy během boomu ekonomiku poškozují, a naopak jsou kritizováni, když v době propadu ekonomice pomáhají, což je v přímém rozporu s jejich skutečným přínosem moderní ekonomice.

[1] Abychom se zaměřili přímo na její kritiku, ABCT bude v této eseji zmíněna pouze ve svých základech. Pro čtenáře zajímající se o ABCT ve větších detailech je zde k dispozici kompilace několika esejí s její formální obhajobou a zde je kratší, zábavnější a zajímavější výklad a obhajoba Roberta Murphyho.

[2] Pokud je tento termín mírně matoucí, měli bychom ho vyjasnit. Lepší pojem pro uvedenou definici by byl „investoři“, protože existují lidé splňující tuto definici, kteří nejsou bankéři. Protože postrádají speciální privilegia uvedená níže, která jsou udělována bankéřům, jejich racionální očekávání by měla zmírňovat dopady ABCT, pokud použijí tuto znalost k tomu, že se vyhnou financování dočasně nafouknutým investicím. Proto když používám pojem „bankéři“, mám ve skutečnosti na mysli podmnožinu investorů, kteří se těší speciálním privilegiím popsaným níže v článku, a nezahrnuji tam ostatní investory, bez těchto vládou udělených privilegií.

[3] Murray Rothbard, What Has Government Done to Our Money?, Auburn: AL, Ludwig von Mises Institute, 2008 [1963], pp. 49-87.

[4] Pro účely této eseje jednoduše analyzuji důsledky regulací na bankovnictví částečných rezerv za předpokladu jeho existence a nevyjadřuji žádný názor na to, jestli bankovnictví částečných rezerv představuje nebo nepředstavuje podvod. Pro lidi, kteří ho za podvod považují, je možné do analýzy přidat fakt, že stát prohlásil bankovnictví částečných rezerv za legální.

[5] Kromě vysílání signálů, které umožňují podnikatelům směřovat výrobu k těm nejvýše hodnoceným úkolům, spekulanti zastávají ještě další důležité společenské role, jako je např. postupné zvyšování stability cen, upozorňování na riskantní nebo podvodné jednání apod. Jediná z těchto dalších rolí, která se podle mě týká tématu této eseje, je jejich úkol maximalizovat hodnotu napříč prostorem, což by mohlo případně vést k přílivu kapitálu ze zahraničí do země s velkým boomem. Nechám na ostatních, aby prozkoumali, zda-li a jak koordinační ceny založené na geografických umístěních mohou přispět k bublinám ve světě mnoha zemí s různými měnami, měnovými politikami a hlavně mírami úvěrové expanze.

Toto byla první část článku - pokračování zítra.

Původně vyšlo na mises.org.