Fed za hypoteční bublinu nemůže? A kdo tedy?
Mises.cz: 25. ledna 2011, Jaroslav Brychta, komentářů: 6
Nebýt snížení sazeb, rozpoutání úvěrové expanze a zaplavení trhu s nemovitostmi novými penězi, ceny domů by za žádných okolností nemohly dosáhnout tak strmého růstu a iluze věčného růstu cen domů by tedy nemohla nikdy vzniknout.
Krátce po novém roce vystoupil šéf americké centrální banky (Fed) Ben Bernanke na konferenci v Atlantě, kde ve svém projevu jednoznačně odmítnul to, že by právě Fed měl nést odpovědnost za vytvoření jedné z největších bublin na trhu s bydlením v dějinách Spojených států. Namísto politiky nízkých úrokových sazeb z let 2001 - 2004 byla podle Bernankeho hlavním důvodem vzniku hypoteční bubliny nedostatečná regulace a existence „toxických“ cenných papírů navázaných na hypotéky, které vznikly díky snížení standardů pro poskytování hypoték ze strany bank. Ke snížení těchto standardů podle šéfa Fedu přispělo přesvědčení bank i dlužníků, že ceny nemovitostí budou již pouze stoupat. Protože nízké sazby krizi nezpůsobily, ani současné sazby na 0 % krizi prohloubit nemohou. Není proto důvod jakkoli spěchat s jejich zvyšováním. Tolik závěry „helicopter“ Bena.
Jinými slovy, americká centrální banka nemá se současnou krizí nic společného, ceny domů rostly z nějakého důvody samy od sebe a náhlé snížení standardů na poskytování úvěrů přišlo zcela bezdůvodně jako blesk z čistého nebe. Proč ceny domů rostly a proč banky začaly poskytovat hypotéky komukoli na požádání Bernanke nevysvětlil. Značnou část viny údajně nutno ale přičíst na vrub špatné regulace, která tyto změny nedokázala předvídat a podchytit. Proto je třeba nových regulací. Ty už budou samozřejmě mnohem lepší, než předchozí.
Skutečně ale americká centrální banka s bublinou a následnou krizí nemá nic společného? Jen pro připomenutí. V roce 2001 začal Fed, ve snaze bojovat s hrozící recesí, snižovat úrokové sazby až je v roce 2003 srazil na historické minimum (1 %). To odstartovalo prudkou úvěrovou expanzi, která způsobila, že se nabídka peněz v USA zvýšila během pouhých tří let o více než 30 %. Náhlý přebytek likvidity, v kombinaci s celou řadou vládních institucí a programů na podporu bydlení (Freddie Mac, Fannie Mae, Community Reinvestment Act apod..), měl za následek, že naprostá většina nově vytvořených úvěrů směřovala do ekonomiky právě prostřednictvím nových hypoték. Díky vládnímu zvýhodnění se to prostě vyplatilo. Jestliže se ještě v roce 2000 pohybovala fixace na tři a třicetiletou hypotéku kolem 7,50 % resp. 8 % a v roce 2003 stejná fixace hypotéky klesla na rekordně nízkých 3,3 % a 4,9 %, nelze se příliš divit, že zájem o hypotéky mezi domácnostmi rapidně vzrostl. To se samozřejmě týkalo hlavně těch domácností, které by si při vyšších sazbách splácet hypotéku dovolit nemohly.
Byl to tedy právě americký Fed, který snížil standardy pro poskytování hypoték. V roce 2003 si totiž hypotéku mohli díky politice nízkých úrokových sazeb dovolit i daleko méně kvalitní dlužníci, než v roce 2000. Snížení standardů ze strany bank pak bylo pouze přirozenou reakcí na vzniklou situaci. Banky totiž dělaly přesně to, co po nich americká centrální banka chtěla. Poskytovaly úvěry v daleko větší míře, než v roce 2000. V momentě kdy se počet kvalitních dlužníků vyčerpá a banky mají stále dostatek prostředků k úvěrování, přichází přirozeně řada na dlužníky u kterých je riziko nesplacení úvěrů vyšší.
Vysoký zájem o nové hypotéky měl za následek i další z jevů, který podle Bernankeho pravděpodobně přišel sám od sebe, a to zesílení obecného dojmu, že ceny domů neustále porostou. Přestože se centrální bankéři snaží vytvářet dojem, že za růst „cenové hladiny“ nemohou a snaží se nás před ním dokonce chránit, je nesporným ekonomickým faktem, že růst nabídky peněz v ekonomice vede k růstu peněžních cen a že jsou to právě centrální banky, které mají růst cen na svědomí. Ceny však nerostou okamžitě a plošně, ale postupně a nerovnoměrně. Je-li velká část nových peněz směřována prostřednictvím nových hypoték právě do trhu s bydlením, není příliš obtížné dobrat se skutečnosti, že nejrychleji a nejdříve porostou právě ceny nemovitostí. Protože však tyto ceny nejsou zahrnuty v CPI, inflace jakoby neexistovala. Jen v období mezi lety 2001 až 2004 se tak zvýšily ceny domů ve dvaceti největších městech Spojených států o skokových 55 %, zatímco index spotřebitelských cen (CPI) rostl pouze o 8 %. Fed tak šířil dojem, že má inflaci pevně v rukou a ta je ve skutečnosti jen velmi nízká. Opak byl ale pravdou.
Nebýt snížení sazeb, rozpoutání úvěrové expanze a zaplavení trhu s nemovitostmi novými penězi, ceny domů by za žádných okolností nemohly dosáhnout tak strmého růstu a iluze věčného růstu cen domů by tedy nemohla nikdy vzniknout. Zodpovědnost za vytvoření iluze zlatého dolu na trhu s nemovitostmi proto nese opět především americká centrální banka.
Pravým spouštěčem krize však bylo až opětovné zpřísnění neudržitelně rozvolněné měnové politiky, ke kterému Fed přinutily rostoucí ceny spotřebitelského zboží, které začaly postupně reagovat na vyšší nabídku peněz v ekonomice. Sazby z hypoték tedy začaly znovu stoupat, aby se úrok z tříleté fixace v roce 2006 vyhoupnul až zpět nad 6 %. To však bylo pro nejméně kvalitní dlužníky neúnosné a problém byl rázem na světě.
Právě měnová politika Fedu, v kombinaci s vládní politikou na podporu bydlení, stály na počátku nafouknutí bubliny na americkém trhu s bydlením. Úroková míra na ničím nenarušovaném trhu vyjadřuje časovou preferenci spotřebitelů. Je výrazem toho, za jakou cenu se vlastník úspor je ochoten vzdát spotřeby v současnosti ve prospěch spotřeby budoucí. K její změně na skutečně svobodném trhu může dojít pouze tehdy, změní-li se časové preference spotřebitelů. Stoupne-li z jakéhokoli důvodu preference budoucí spotřeby na úkor spotřeby současné, zvyšuje se objem nabízených úspor, klesá úroková míra a stoupá objem investic, které jsou ochotni spotřebitelé svými dodatečnými úsporami podpořit. Vyšší úspory = vyšší investice a vice versa.
Klesne-li však nominální úroková míra díky zvýšení peněžní nabídky, děje se tak i přesto, že ke změně časové preference spotřebitelů nedochází. Ekonomika dostává falešný signál o skutečném stavu reálných úspor a dodatečné investice vznikají, aniž by spotřebitelé jakkoli zvýšili své úspory. Keynes tento proces pojmenoval jako „zázrak, který způsobil proměnu kamene v chléb“. Tento zázrak je však pouhou iluzí. To ale ekonomika tvrdě pocítí až teprve poté, co po čase dojde k následnému přizpůsobení pomocí růstu cen a navrácení úrokové míry zpět k rovnovážné úrovni, která odpovídá skutečným preferencím spotřebitelů. Až pak se v plné nahotě odhalí neživotaschopnost uměle vyvolaných investic, které jsou díky nižšímu nabízenému výnosu, než jaký je požadovaný tržní výnos, odsouzeny ke krachu.
Sníží-li centrální banka nominální úrokovou míru pod její skutečnou tržní úroveň, ani sebelepší regulace vzniku bubliny zabránit nemůže. Pokud by regulátoři dokázali zabránit poskytování hypoték méně kvalitním dlužníkům, našly by si nové peníze cestu do ekonomiky prostřednictvím jiných kanálů a cenová bublina by vznikla na jiném konci ekonomiky (spotřebitelské úvěry, akcie, komodity, státní dluhopisy, emerging markets apod.). V případě, že by se regulátoři snažili zabránit jakémukoli snížení úvěrových standardů pro všechny druhy úvěrů, museli by zcela sterilizovat efekt snížení sazeb a vzniku úvěrové expanze. Měnová politika by však rázem postrádala smysl, protože by ztratila hlavní nástroj ovlivňování ekonomiky.
Chce-li se americká centrální banka skutečně vyvarovat opakování podobné bubliny, nezbývá než zajistit, aby úroková míra přestala reflektovat intelektuální rozpoložení několika osvícených představitelů Fedu a začala odpovídat preferencím všech subjektů v ekonomice. Jen tehdy bude úroková míra sloužit jako ukazatel skutečně dostupných úspor, které mohou posloužit k podpoře nových investic. To by však tato instituce musela nejprve popřít vlastní smysl fungování, a proto pravděpodobně nelze očekávat, že by byl její představitel kdykoli v budoucnu schopen odhalit a popsat skutečné příčiny nafukování cenových bublin, následných recesí a finančních krizí.
Jinými slovy, americká centrální banka nemá se současnou krizí nic společného, ceny domů rostly z nějakého důvody samy od sebe a náhlé snížení standardů na poskytování úvěrů přišlo zcela bezdůvodně jako blesk z čistého nebe. Proč ceny domů rostly a proč banky začaly poskytovat hypotéky komukoli na požádání Bernanke nevysvětlil. Značnou část viny údajně nutno ale přičíst na vrub špatné regulace, která tyto změny nedokázala předvídat a podchytit. Proto je třeba nových regulací. Ty už budou samozřejmě mnohem lepší, než předchozí.
Skutečně ale americká centrální banka s bublinou a následnou krizí nemá nic společného? Jen pro připomenutí. V roce 2001 začal Fed, ve snaze bojovat s hrozící recesí, snižovat úrokové sazby až je v roce 2003 srazil na historické minimum (1 %). To odstartovalo prudkou úvěrovou expanzi, která způsobila, že se nabídka peněz v USA zvýšila během pouhých tří let o více než 30 %. Náhlý přebytek likvidity, v kombinaci s celou řadou vládních institucí a programů na podporu bydlení (Freddie Mac, Fannie Mae, Community Reinvestment Act apod..), měl za následek, že naprostá většina nově vytvořených úvěrů směřovala do ekonomiky právě prostřednictvím nových hypoték. Díky vládnímu zvýhodnění se to prostě vyplatilo. Jestliže se ještě v roce 2000 pohybovala fixace na tři a třicetiletou hypotéku kolem 7,50 % resp. 8 % a v roce 2003 stejná fixace hypotéky klesla na rekordně nízkých 3,3 % a 4,9 %, nelze se příliš divit, že zájem o hypotéky mezi domácnostmi rapidně vzrostl. To se samozřejmě týkalo hlavně těch domácností, které by si při vyšších sazbách splácet hypotéku dovolit nemohly.
Byl to tedy právě americký Fed, který snížil standardy pro poskytování hypoték. V roce 2003 si totiž hypotéku mohli díky politice nízkých úrokových sazeb dovolit i daleko méně kvalitní dlužníci, než v roce 2000. Snížení standardů ze strany bank pak bylo pouze přirozenou reakcí na vzniklou situaci. Banky totiž dělaly přesně to, co po nich americká centrální banka chtěla. Poskytovaly úvěry v daleko větší míře, než v roce 2000. V momentě kdy se počet kvalitních dlužníků vyčerpá a banky mají stále dostatek prostředků k úvěrování, přichází přirozeně řada na dlužníky u kterých je riziko nesplacení úvěrů vyšší.
Vysoký zájem o nové hypotéky měl za následek i další z jevů, který podle Bernankeho pravděpodobně přišel sám od sebe, a to zesílení obecného dojmu, že ceny domů neustále porostou. Přestože se centrální bankéři snaží vytvářet dojem, že za růst „cenové hladiny“ nemohou a snaží se nás před ním dokonce chránit, je nesporným ekonomickým faktem, že růst nabídky peněz v ekonomice vede k růstu peněžních cen a že jsou to právě centrální banky, které mají růst cen na svědomí. Ceny však nerostou okamžitě a plošně, ale postupně a nerovnoměrně. Je-li velká část nových peněz směřována prostřednictvím nových hypoték právě do trhu s bydlením, není příliš obtížné dobrat se skutečnosti, že nejrychleji a nejdříve porostou právě ceny nemovitostí. Protože však tyto ceny nejsou zahrnuty v CPI, inflace jakoby neexistovala. Jen v období mezi lety 2001 až 2004 se tak zvýšily ceny domů ve dvaceti největších městech Spojených států o skokových 55 %, zatímco index spotřebitelských cen (CPI) rostl pouze o 8 %. Fed tak šířil dojem, že má inflaci pevně v rukou a ta je ve skutečnosti jen velmi nízká. Opak byl ale pravdou.
Nebýt snížení sazeb, rozpoutání úvěrové expanze a zaplavení trhu s nemovitostmi novými penězi, ceny domů by za žádných okolností nemohly dosáhnout tak strmého růstu a iluze věčného růstu cen domů by tedy nemohla nikdy vzniknout. Zodpovědnost za vytvoření iluze zlatého dolu na trhu s nemovitostmi proto nese opět především americká centrální banka.
Pravým spouštěčem krize však bylo až opětovné zpřísnění neudržitelně rozvolněné měnové politiky, ke kterému Fed přinutily rostoucí ceny spotřebitelského zboží, které začaly postupně reagovat na vyšší nabídku peněz v ekonomice. Sazby z hypoték tedy začaly znovu stoupat, aby se úrok z tříleté fixace v roce 2006 vyhoupnul až zpět nad 6 %. To však bylo pro nejméně kvalitní dlužníky neúnosné a problém byl rázem na světě.
Právě měnová politika Fedu, v kombinaci s vládní politikou na podporu bydlení, stály na počátku nafouknutí bubliny na americkém trhu s bydlením. Úroková míra na ničím nenarušovaném trhu vyjadřuje časovou preferenci spotřebitelů. Je výrazem toho, za jakou cenu se vlastník úspor je ochoten vzdát spotřeby v současnosti ve prospěch spotřeby budoucí. K její změně na skutečně svobodném trhu může dojít pouze tehdy, změní-li se časové preference spotřebitelů. Stoupne-li z jakéhokoli důvodu preference budoucí spotřeby na úkor spotřeby současné, zvyšuje se objem nabízených úspor, klesá úroková míra a stoupá objem investic, které jsou ochotni spotřebitelé svými dodatečnými úsporami podpořit. Vyšší úspory = vyšší investice a vice versa.
Klesne-li však nominální úroková míra díky zvýšení peněžní nabídky, děje se tak i přesto, že ke změně časové preference spotřebitelů nedochází. Ekonomika dostává falešný signál o skutečném stavu reálných úspor a dodatečné investice vznikají, aniž by spotřebitelé jakkoli zvýšili své úspory. Keynes tento proces pojmenoval jako „zázrak, který způsobil proměnu kamene v chléb“. Tento zázrak je však pouhou iluzí. To ale ekonomika tvrdě pocítí až teprve poté, co po čase dojde k následnému přizpůsobení pomocí růstu cen a navrácení úrokové míry zpět k rovnovážné úrovni, která odpovídá skutečným preferencím spotřebitelů. Až pak se v plné nahotě odhalí neživotaschopnost uměle vyvolaných investic, které jsou díky nižšímu nabízenému výnosu, než jaký je požadovaný tržní výnos, odsouzeny ke krachu.
Sníží-li centrální banka nominální úrokovou míru pod její skutečnou tržní úroveň, ani sebelepší regulace vzniku bubliny zabránit nemůže. Pokud by regulátoři dokázali zabránit poskytování hypoték méně kvalitním dlužníkům, našly by si nové peníze cestu do ekonomiky prostřednictvím jiných kanálů a cenová bublina by vznikla na jiném konci ekonomiky (spotřebitelské úvěry, akcie, komodity, státní dluhopisy, emerging markets apod.). V případě, že by se regulátoři snažili zabránit jakémukoli snížení úvěrových standardů pro všechny druhy úvěrů, museli by zcela sterilizovat efekt snížení sazeb a vzniku úvěrové expanze. Měnová politika by však rázem postrádala smysl, protože by ztratila hlavní nástroj ovlivňování ekonomiky.
Chce-li se americká centrální banka skutečně vyvarovat opakování podobné bubliny, nezbývá než zajistit, aby úroková míra přestala reflektovat intelektuální rozpoložení několika osvícených představitelů Fedu a začala odpovídat preferencím všech subjektů v ekonomice. Jen tehdy bude úroková míra sloužit jako ukazatel skutečně dostupných úspor, které mohou posloužit k podpoře nových investic. To by však tato instituce musela nejprve popřít vlastní smysl fungování, a proto pravděpodobně nelze očekávat, že by byl její představitel kdykoli v budoucnu schopen odhalit a popsat skutečné příčiny nafukování cenových bublin, následných recesí a finančních krizí.
Text původně vyšel na blogu autora.